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当年买买买 今天成了堰塞湖和灰犀牛
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当年买买买 今天成了堰塞湖和灰犀牛

2019-2-3 09:44| 发布者: bianji01| 查看: 213| 评论: 0|来自: 秦朔朋友圈
摘要: 这是秦朔朋友圈的第2472篇原创首发文章  建设银行(7.060,-0.01,-0.14%)董事长田国立前段时间曾说过一句话:“毫不夸张地说,我们可能还在灰犀牛背上狂欢。”  2012年以来的并购潮带来的商誉减值,正像一头灰犀牛 ...

      这是秦朔朋友圈的第2472篇原创首发文章

  建设银行(7.060, -0.01, -0.14%)董事长田国立前段时间曾说过一句话:“毫不夸张地说,我们可能还在灰犀牛背上狂欢。”

  2012年以来的并购潮带来的商誉减值,正像一头灰犀牛冲来。

  截至1月31日,A股共有276家公司因为要计提商誉减值,造成2018年全年业绩亏损或者预减。其中最让人大跌眼镜的,是天神娱乐(3.970, -0.29, -6.81%)预计亏损达到73-78亿,其中近50亿为商誉减值,而截至2月1日收盘,天神娱乐的总市值也才37亿,不到亏损额的一半。

  “商誉属于无形资产的一种,一旦商誉减值,就会使上市公司的资产负债率上升,并侵蚀上市公司当期的净利润,对股价形成负面的影响。不过这样做虽然会导致当年巨亏,但这种亏损是账面上的,不会对上市公司的现金流和经营产生任何影响。”如是金融研究院执行总裁、如是资本创始合伙人朱振鑫说,“某种程度上,也可能有利于上市公司未来轻装上阵,可以理解为不破不立。”

  商誉减值来势汹汹,到底是“破而后立”还是“破罐子破摔”?摔破的罐子又该谁来买单?

  2010年成立的天神互动,自2014年借壳科冕木业上市后更名为天神娱乐。公司实际控制人朱晔2015年以234万多美元(约1500万元人民币)的天价拍下巴菲特午餐,一时引起轰动。

  2015年起,天神娱乐在资本市场开启了买买买的疯狂模式,三年多时间,先后收购、投资了妙趣横生、雷尚科技、幻想悦游、为爱普(爱思助手)、Avazu Inc.、初聚科技、合润传媒等公司。在这一波又一波的收购热潮之下,公司股价最高攀升至44元每股,市值超过400亿元。截至2017年底,天神娱乐累计商誉达65.41亿元。

  天神娱乐只是一个缩影,传媒、餐饮旅游、计算机、家电、医药等行业的商誉问题都很突出。据统计,截至2018年三季度末,A股共有2070家上市公司存在商誉,达到1.45万亿元,形成了一个巨大的“堰塞湖”,其中主板、中小板和创业板的商誉分别为7914亿、3774亿和2761亿。227家公司的商誉规模占净资产比例超40%,72家公司的商誉规模占净资产比例超60%,更有18家公司商誉规模超过净资产。

  朱振鑫认为,此次商誉减值风险集中“泄洪”的原因主要有三方面,一是前几年A股市场的并购规模比较大,被并购资产的定价又相对较高,所以积累了大量虚高的商誉;二是经济下行带动企业盈利进入下行周期,导致很多被并购企业的盈利承诺难以兑现;三是上市公司对商誉减值会计处理方式更改存在一定担忧。

  从时间点上看,之所以现在集中“泄洪”,有两方面原因:一方面,2012年证监会简化并购重组审核,鼓励和支持金融创新,随后几年A股并购重组交易爆发式增长,在2015年达到高峰。2018年正好是业绩承诺期结束的高峰期。另一方面,根据财政部会计准则委员会1月4日发布的信息,大部分咨询委员同意将商誉的会计处理方法由现有的“商誉减值测试”改为“商誉摊销”法。上市公司担心商誉规模太大,一旦实施摊销,很容易出现连续多年利润无法覆盖商誉摊销的问题,会面临退市风险。基于这种政策预期,很多公司趁机“洗澡”,在2018年业绩中集中计提商誉减值。

  经济下行,当时杠杆牛、并购牛估值被挤泡沫,A股上市公司的商誉这个堰塞湖,已经到了不得不“泄洪”的时候。

  2018年11月中旬,证监会对商誉减值的会计监管风险进行提示。今天的A股业绩爆雷,是一头早就预料到的“灰犀牛”。

  商誉减值本质上说就是因为收购时高估了资产价格,被收购的标的公司随后并未表现出收购时的预期,而之前多花的钱不能白花,那就要进行商誉减值。

  在朱振鑫看来,对资本市场来说,商誉减值是一个不可忽视的显著风险,会压低市场的风险偏好。从数量上看,2014-2016年整个A股商誉减值的损失只有32亿、79亿和114亿元,但2017年金融收缩之后就骤增到366.10亿元,但还不足以产生系统影响。2018年和2019年这个数字会大得多,对整个市场来说都是显著的直接冲击,而且还会间接拉低市场的风险偏好。

  从目前来看,对商誉减值集中计提最大的诟病,应该是它可能成为大股东操纵利润的工具,可能引发经营风险向合规风险转化。商誉难以独立产生现金流量,所以判断过程中就会涉及较多主观成分。而在判断过程中,里面有很多参数往往来源于企业内部,无法阻断企业内部管理层的干预或操纵,甚至个别估值机构与企业管理层合谋,在企业管理层的授意下得出结果。

  监管当局最近几天已经连续发出关注函,要求一些上市公司说明在2018年集中大额计提商誉减值准备的原因和合理性。

  上市公司集中业绩爆雷,对投资者来说依然只是中国资本市场众多的“妖怪”之一。

    朱振鑫认为,商誉减值只是A股业绩探底的众多原因之一,最关键的是目前经济下行仍未结束,供给侧和需求侧都不足以支持业绩改善。尽管A股的估值已经比较低了,但业绩挤泡沫的过程还没结束,A股的投资者依然需要谨慎,尤其是对一些泡沫化的个股。“不管是踩雷还是没踩雷,投资者短期内都可能遭受损失。”

  对投资者来说,不管你愿不愿意,都必须面对上市公司疯狂并购带来的恶果。以天神娱乐为例,在2015年12月股价达到顶峰之后,如今股价不到4块钱,还不到当初的十分之一。大股东朱晔早已套现离场,损失惨重的是小散。

  造成目前上市公司肆无忌惮的原因有很多方面。一方面目前《公司法》对财务造假追责较轻,并且缺乏,实际案件中,除了行政处罚及民事赔偿,刑事追责往往缺位,财务造假成本较低。这也是问题所在。

  另一方面,中介机构很少发挥市场专业约束作用。据一位上市公司财务人员介绍,市场上无论是会计事务所还是审计事务所,在履职过程中甚至都能按客户要求填数字。因此强化中介机构的法定责任,要求中介机构发表专业意见,以加强财务报表的可理解性,防止公司进行盈余管理,并接受市场的监督也一直被呼吁,但一直被忽视。

  不过,在朱振鑫看来,如今的商誉减值对上市公司来说,是不得已而为之的“破而后立”。从积极的角度来看,上市公司一次性计提商誉减值,可以为后续业绩反转打下基础,一次性高规模计提的动力强于连续计提,而且这样也能将过往财务隐藏的风险一次性引爆出清,掩盖之前的财务造假问题等。

  “我认为监管层之后会逐渐完善这方面的机制,现实可能也会倒逼相关法律法规更加完善。”

  但与此相反,另一方则认为商誉雷,洗完以后还是雷。上海立信会计学院王世雄认为,因为商誉本身不计提不摊销直接与相应股权投资形成的资产组结合,是企业出高价购买资产形成的,所以商誉减值就是直接损失,未来根本不可能弥补。而且商誉减值不可以恢复,长期股权投资减值后不能回转。

    王世雄的担心不无道理。很多上市公司的商誉减值让人匪夷所思,比如天神娱乐预亏78亿,市值37亿;华业资本(2.080, 0.05,2.46%)预亏50亿,市值32亿;利源精制(2.490, 0.12, 5.06%)预亏48亿,市值32亿。

    更有甚者,有些商誉的形成,是大股东掏空上市公司的“财技”:上市公司大股东和被收购公司私下签抽屉协议以后,上市公司多出点钱买被收购公司,记在上市公司账上,算作商誉,然后大股东和被收购公司分成。最后,商誉减值就真成了上市公司的“洗澡盆”。

  从当前市场来看,我们能看到的商誉减值这头灰犀牛就足够市场消化一阵。当前资本市场的核心风险是金融化红利的退潮,商誉减值本质上也是过去金融泡沫退潮带来的利润损失。

    除此之外,上市公司还面临很多其他金融风险。比如债务偿付风险和资产缩水风险,这些都或多或少与商誉减值纠缠在一起,对投资者来说,未来如何识别这些雷也很重要。


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